评罗氏并购基因泰克：人才资本流失是最大风险

作者：来源：时间： 2009-03-24 13:04:27

1月27日，制药业老大辉瑞宣布以680亿美元收购惠氏，之后仅一个月的3月9日，默沙东又宣布以411亿美元收购先灵葆雅。当人们目瞪口呆尚未从质疑超级并购中理出头绪，仅仅3天后的3月12日，罗氏又宣布出资468亿美元收购基因泰克44%的股份，从而掌握了基因泰克100%股权。沉

　　1月27日，制药业老大辉瑞宣布以680亿美元收购惠氏，之后仅一个月的3月9日，默沙东又宣布以411亿美元收购先灵葆雅。当人们目瞪口呆尚未从质疑超级并购中理出头绪，仅仅3天后的3月12日，罗氏又宣布出资468亿美元收购基因泰克44%的股份，从而掌握了基因泰克100%股权。

　　沉寂数年的超级并购在短短的两个月里三次震惊世人！不论接下来制药业还会带给世人什么惊人之举，2009年已注定是制药业极不平凡的一年。

　　进展

　　罗氏468亿完美收编基因泰克

　　经过长达8个月的好事多磨，瑞士罗氏和美国基因泰克两家公司于3月12日上午宣布，由罗氏出资468亿美元，收购基因泰克44%的股份。罗氏如愿获得100%的基因泰克股份。

　　这一收购价格与不久前分析师会议上基因泰克希望得到的价格相差甚远，基因泰克并购特别委员会曾提出每股高达112美元的报价。基因泰克首席执行官阿瑟·列文森在最近一次报告会上指出，罗氏药品销售额中来自基因泰克产品的比例非常高，基因泰克目前产品候选库也极为丰富，因而，基因泰克有充足的理由得到更好的收购待遇。但未曾料到，此后仅一周，基因泰克就与罗氏达成了并购协议，相互让步，一举化解了先前更像敌意收购的火药味和好事多磨的拉锯僵局。双方把这个协议称为“友好并购协议”。

　　罗氏力争完全控股基因泰克的战争始于2008年7月，罗氏势在必得，而基因泰克作为生物制药界的领军公司，当然不甘束手就缚，没有合适的筹码，一切免谈。

　　但是，罗氏认为基因泰克的报价不太现实，某些论点过于乐观，对于失去专利权保护的生物技术药物面临的仿制药竞争威胁估计不足，并高估了生产率提高潜力以及某些研发项目的成功率等因素。

　　2009年3月，所有的试探都已结束，双方的底牌也已亮出，战争历经“拼刺刀”阶段，形势一日一变，令人目不暇接。

　　软硬兼施打破僵局

　　2008年7月，罗氏首度提出以每股89美元的价格收购基因泰克的剩余股份，使后者成为其全资子公司。罗氏早在1990年就控股了基因泰克，双方在产品开发与销售方面有很好的合作。罗氏一直让基因泰克保持独立运作，充分发挥和利用生物技术公司的创新活力和效率。正因于此，罗氏和基因泰克优势互补，合作成功，双方均获得了很高的效益。

　　但是，每股89美元的报价立刻遭到了罗氏管理层和董事会的强烈反对和抵制。此后双方反复磋商，却没能达成收购协议。基因泰克采取“拖”的策略，逼迫罗氏提高收购价。罗氏其实明白，基因泰克不可能不讨价还价就接受“一口价”收购，于是募集更多资金，扬言要在公开市场以更低的价格收购基因泰克。

　　罗氏一度以攻为守，一方面把收购报价压低到每股86.5美元，通过募集390亿美元欲收购散户股东股份向基因泰克施压；另一方面继续暗中游说基因泰克管理层和机构投资者。

　　2月底，基因泰克并购特别委员会建议罗氏之外的股东们拒绝罗氏提出的每股86.50美元的报价。特别委员会主席CharlesSanders表示，基因泰克独特的管理和团队，包括许多世界知名的科学家，可以产生远比罗氏报价更高的价值，公司目前行业领先的财务结构也足以支撑这种价值。在过去的7个月中，以Sanders为首的委员会一直在和罗氏沟通。

　　在软硬兼施轮番出击后，3月6日，罗氏把收购价提高到每股93美元，并将报价截止期从原来的3月12日延至3月20日。基因泰克并购特别委员会当日建议股东们不要接受这个报价。

　　3月9日，《华尔街日报》传出消息称，罗氏进一步让步，将收购价提高到每股95美元，总额468亿美元。

　　3月12日，双方的声明印证,这回媒体的“谣传”是真的，罗氏终于实现了在3月底前收购基因泰克的目标，打破了双方纠缠耗费精力的僵局。

　　罗氏为什么主动提价

　　基因泰克的诱人之处不言而喻，但罗氏的最终报价究竟是不是物有所值？基因泰克的价值在其最近于股东大会上精心准备的报告中可见一斑。

　　首先，基因泰克原计划在2006~2010年间有20个有效分子进入后期研发，根据目前的研究进展，至少将会有35个分子投入研发。公司2008年销售额是134亿美元，预计到2015年将达到210亿美元，2020年达到280亿美元。

　　其次，基因泰克独特的企业文化。公司在2007成为全美申请生物技术专利最多的公司，甚至超过了加州大学和美国政府，7年间有6年被《科学》杂志评为最好的科学家雇员公司。

　　最能打动股东的是两张幻灯片。第一张说明罗氏目前处于临床Ⅱ期、临床Ⅲ期和审评阶段的新药和适应症有78个，其中73%源于基因泰克。如果没有基因泰克，罗氏的产品线将不堪设想。第二张是关于基因泰克产品占罗氏销售额中的份额，从2000年的21%增加到2008年的66%。

　　谁需要谁，自然不用多说。

　　大部分行业分析师认为，基因泰克“重磅炸弹”药物阿瓦斯丁联合治疗结肠癌的关键临床试验结果可能会对收购价格造成很大的影响。该试验结果最早将于4月中旬公布。假如结果良好，报价将可能超过每股100美元。但是，一旦结果不好，罗氏就可能大幅度降低报价，到每股70美元以下。

　　而这或许正是罗氏提高报价的一个重要原因，希望在试验结果出来之前结束这场漫长的战争。

　　此外，罗氏的三大热销产品阿瓦斯丁、赫赛汀和Rituxan均来自基因泰克。目前罗氏正在进行临床后期研究的产品也有许多来自基因泰克产品。在未来一段时间内，罗氏的销售成长主要来自阿瓦斯丁临床适应症的扩展应用。在并购之前，罗氏拥有基因泰克产品在美国以外市场的第一营销权。但这样的权利将在2015年到期。这一关系一旦生变，罗氏业务将受到很大的影响。肥水不留外人田，这应该也是罗氏收购基因泰克的另一个原因。收购基因泰克后，罗氏不仅把基因泰克的现有产品和在研产品一网打尽，还获得了基因泰克手中近100亿美元的现金。

　　基因泰克为什么接受收购

　　其实，阿瓦斯丁试验结果对双方都构成了压力。在目前股市大跌的环境下，新的临床试验结果又没有足够的把握，形势对基因泰克未必有利。虽然基因泰克除罗氏以外的股东都不满意罗氏之前的报价，但是，如果阿瓦斯丁的临床结果不好，结局又不是基因泰克的小股东们所能承受的，这意味着股东们必须在临床结果公布前做出是否同意罗氏报价的决定。

　　此外，美国新的医疗改革要开放生物仿制药审批通道，尽管短期威胁不大，但长期一定会造成竞争压力。

　　此外，万一有流通股股东不满董事会，不顾一切地反对罗氏收购条件，就有可能物极必反，引来官司和麻烦。

　　在这种背景下，双方各施心理战术，终于找到能够平衡双方的报价。

　　罗氏成功收购基因泰克之后，将把美国的业务归并到基因泰克旗下，基因泰克的总部将成为罗氏在美国分公司的总部。罗氏将成为全球生物技术产品和抗肿瘤药的领先者。

　　人力资本：最大的风险

　　罗氏并购基因泰克后，最大的风险恐怕还是人力资本的流失。

　　尽管基因泰克早已成为罗氏的控股公司，但罗氏一直让其独立运营管理，保持生物技术企业特有的创新活力和企业文化。全资收购后，这样的传统是否会被破坏？这是许多人所担心的事。

　　罗氏高层不是不知道，也不是没考虑过。基因泰克全体管理者和员工一直持有的股权激励机制，随着罗氏并购完成，是否还将持续？目前还没有明确答案。但是，罗氏似乎正设计在公司不同业务部门实施股权激励。为留住基因泰克的骨干，罗氏一定会设法维持基因泰克的人才激励机制，甚至不排除在全美甚至全球范围内实施统一的股权激励模式。

　　业内预计，罗氏在研发和销售方面将不会作重大调整和人员裁减，只是在行政管理方面有一定的减员和缩编。罗氏一再强调，收购基因泰克并非是为节省开支，而是要做健康领域最伟大的公司。合并后的公司仅为世界制药第七强企业。但是，在收购基因泰克、一网打尽基因泰克新产品之后，罗氏不仅成为生物制药、抗肿瘤药和诊断领域的全球第一，而且很可能成为制药领域市值最高、成长最快的企业。

　　焦点

　　较量三大超级并购

　　尽管有人对大公司收购生物技术公司的并购后整合始终表示怀疑，但罗氏在控股收购基因泰克和日本Chugai药业多年后，的确有能力和信心继续保持被收购公司原有的风貌和效率，使得合并后的业务更加繁荣昌盛。如果说，许多大药厂之间的并购，更多的是玩数字游戏，追求短期业绩提升，罗氏的并购应该算是一种双赢，业内人士多数看好。

　　辉瑞收购惠氏，是按市盈率12定价；默沙东收购先灵葆雅，按市盈率14定价。但罗氏收购基因泰克是按2010年预期盈余的22倍的市盈率支付的。

　　表面上看，罗氏付出了高昂的代价，但罗氏的并购结果可能是最理想和最合算的。第一，基因泰克的抗肿瘤药和生物技术药是最强的；第二，大药厂的研发效率低下主要是由企业文化和结构决定的；第三，在企业并购及整合方面，罗氏历来是最成功和最擅长的；第四，罗氏并购的重点和战略意图比其他任何企业的并购更清晰，看得更远。

　　A 方式：谁技高一筹

　　与辉瑞和默沙东并购惠氏和先灵葆雅的做法不同，罗氏以468亿美元收购基因泰克44%的股份，全部用现金收购，没有让罗氏股东的股权做任何稀释，也没有用罗氏的股票去做任何交易。罗氏从债券市场募集了390亿美元。加上罗氏手中的现金，先拿下基因泰克，从而获得后者手中100亿美元左右的现金。除此之外，罗氏和基因泰克合并之后，双方的经营性现金流非常好，足以支付并购基因泰克所借贷的本金和利息。

　　罗氏在金融投资和财务手段处理上仍然保持一向的成熟老道。

　　B 目标：做宽还是做细

　　辉瑞和默沙东收购主要是出于节省成本、增加销售额和增加新产品数量的考量，同时增加双方可以互补合作的领域，而罗氏收购是要让新产品开发过程更协调和高效。罗氏和基因泰克都专注于处方药的开发。罗氏在多几年前，就把化学品、原料药和维生素业务卖给了其他公司，专注于处方药和诊断试剂，希望未来在个性化医疗方面做大做强。

　　辉瑞和默沙东希望并购后更注重生物技术产品的开发与销售，罗氏则借收购欲成为世界第一的生物技术公司。

　　辉瑞和默沙东的收购使得公司业务更加多元化，其中包括疫苗、非处方药甚至仿制药；但罗氏收购没有刻意走多元化道路。罗氏对生物仿制药和OTC没有任何兴趣，只希望专门做有特色优势的处方药。罗氏始终偏好在新药研发领域做深做细，而不强调做宽做多。惟一的例外是诊断试剂，在个性化诊断和治疗上力求有新突破。

　　番外

　　看罗氏如何操纵基因泰克

　　罗氏和基因泰克的紧密联系始于1990年，这一年，罗氏收购基因泰克公司的60%股份。1999年6月罗氏按照约定出资37亿美元收购了基因泰克剩余的股份。一个月后，罗氏把基因泰克以“DNA“作为股票交易代码重新在纽约股票交易市场上市，募集21.3亿美元。同年10月，罗氏再度施展其高超的资本运作财技，通过第二次出让股权，以每股143美元的高价卖出手中持有的2000万股，收回资金28.7亿美元。此后，罗氏仍然持有66%基因泰克股份。

　　之后几年，罗氏虽又陆续转让了10%的股份，但仍掌控基因泰克的绝对控股地位。

　　1976年成立的基因泰克是全球第一家生物技术公司，也是目前规模和实力最大的生物技术公司。基因泰克开发了全球第一个基因药物——重组人胰岛素。公司在上世纪80年上市时就得到华尔街的狂热追捧，在股票交易首日即上涨3倍，最后以70多美元收盘。

　　尽管基因泰克的研发能力很强，上市后基本年年赢利，但由于产品开发战线过长，当1989年FDA审批心血管用药要求提供更详细的临床试验数据时，公司立即面临资金短缺的尴尬。为维持生计，管理层决定出让公司股权，但要求继续保持公司的独立性和原有的研发环境及管理风格。当时，只有罗氏开出的并购条件能满足基因泰克的要求。

　　事实证明，罗氏同意按基因泰克的方式并购非常有眼光，它给双方的互惠合作带来巨大的收益。控股但不干涉管理，使得控股并购过程非常平稳，并不影响效率，也不损失时间和人力，反而促进了双方的合作。基因泰克的生物技术产品源源不断地优先输送给罗氏，使得罗氏很快就在跨国大药厂中脱颖而出，成为生物技术领域的领军者。19年前的这一漂亮并购，可以说是世界医药产业最成功的案例，给并购双方、股东、消费者和整个社会都带来了不可估量的价值。

　　更让业内羡慕不已的是，罗氏通过并购，实现了人、财、物、名多赢。罗氏前后只花费58亿美元收购基因泰克100%股份，然后通过资本运作，回收了近30亿美元，现在手中还有56%的股权，价值300亿~400亿美元的股票和许多技术产品的营销权，拥有世界生物技术公司第一老大的品牌，真是一本万利的买卖。

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